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【央视新闻客户端

　　来源：国元期货研究

　　核心观点：中性偏空
。伊以冲突带来的宏观大利好推动了很多商品触底反弹，尤其是长期处于跌势的品种 ，在这轮地缘冲突下更是给了多头的信心，但却没有对国内外糖价造成很大的利多
，特别是原糖，并没有涨幅很大 ，整体还是没有突破通道线上轨。而当下伊以达成停火协议
，宏观氛围陡然转弱，在此背景下 ，内外糖价有很大可能会被动向下
，但下方空间在哪儿，可能会锚定配额外加工成本 ，当然这是个动态变化的过程
，如果原糖再次下跌，配额外加工成本就会到5600元/吨以下甚至是5500元/吨 ，同时6-8月我国进口糖处于季节性放量的阶段
，何况2025年1-4月份进口量一直在受到控制，目前原糖价格一跌再跌 ，加工糖厂有足够利润空间去进口，对国内的现货价格也会形成一种打压 。

　　国外供需格局：中性
。1）5月下半月巴西食糖产量要好于市场预期
，且制糖比也比较高，导致原糖跌破了前期低点。2）印度本榨季的年初糖公开库存为800万吨 。考虑到2800万吨的国内消费量预估 ，以及至多90万吨的出口量预估
，年末库存预计将在520-530万吨。缓冲库存合适，能确保该国有足够的食糖库存来满足其国内需求
。3）印度与泰国2024/25榨季是增产没有悬念的。

　　国内供需格局：中性 。目前国内白糖基差有所收敛 ，现货跌
，期货涨，5月食糖进口已经有放量的趋势 ，未来09合约到期之前收基差的路径有两条
，第一就是期货反弹，现货不动；第二就是期现齐跌 ，但现货跌幅更大
，走加工糖定价
。

　　进口利润：偏空。目前配额外进口利润仍保持在700元/吨以上 。

　　进口量：中性
。海关总署6月18日公布的数据显示，中国5月食糖进口量为35万吨 ，同比增加1954.9%。中国1-5月食糖进口量为63万吨，同比减少50.1% 。

　　基差：中性
。

　　一
、行情回顾

　　2025年1月份
，郑糖跟随原糖下跌，原糖破位17美分 ，随后出现了急剧反转
，内外糖价反弹。2025年2月份，郑糖走势在国内的利多因素主要是广西增产不及预期 ，国外的利多主要是印度大幅度减产并且提前收榨
，郑糖以跟随原糖反弹为主 。2025年3月份，内外糖价上涨较快 ，涨幅较大
，无法质疑的是，3月份国内外的现实情况都是利多的 ，不仅有印度再次下调估产
，而且还有国内暂停越南糖浆的进口
。2025年4月份，国内外糖价出现了内强外弱的局面 ，郑糖2509合约主要在宽幅震荡，而原糖07合约在单边下行
，二者主要驱动不同，郑糖2509合约坚挺主要受国内政策影响 ，浆粉进口暂停
，而原糖07合约的单边下行既有巴西增产的炒作，也有交割的影响。2025年5月中旬 ，巴西产糖量数据发布后
，市场发现巴西4月下半月产糖量数据大幅不及预期，内糖糖价联袂上涨 。2025年5月底至6月底 ，内外糖价同步下跌之后出现了内强外弱的情况
，5月份我国食糖进口同环比放量，且未来两个月有继续放量的预期。

　　二、全球白糖供需格局分析

　　2.1 原糖净空仓刷新近年来高位

　　尽管近段时间以来能源价格上涨 ，但其对糖价提振力度有限
，巴西 、印度
、泰国三大主产国产量增加的预期仍在持续施压盘面，国际糖价维持低位震荡
。据CFTC公布的最新周度持仓报告显示 ，截止6月17日当周，对冲基金及大型投机客持有的原糖净空头仓位为47141手
，触及近年来高位，较之前一周增加27626手。多头持仓为199061手 ，较之前一周减少18285手
，空头持仓为246202手，较之前一周增加9341手 。

　　2.2 巴西5月下半月产糖量超出市场预期

　　5月下半月 ，巴西中南部地区甘蔗入榨量为4784.2万吨
，较去年同期的4536万吨增加248.2万吨，同比增幅5.47%；甘蔗ATR为124.87kg/吨 ，较去年同期的130.15kg/吨减少5.28kg/吨；制糖比为51.85%
，较去年同期的48.2%增加3.65%；产乙醇20.57亿升，较去年同期的21.23亿升减少0.66亿升 ，同比降幅3.12%；产糖量为295.1万吨
，较去年同期的271.1万吨增加24万吨，同比增幅达8.86%
。

　　2025/26榨季截至5月下半月 ，巴西中南部地区累计入榨量为12476.8万吨，较去年同期的14153.9万吨减少1677.1万吨
，同比降幅达11.85%；甘蔗ATR为117.02kg/吨，较去年同期的122.06kg/吨减少5.04kg/吨；累计制糖比为49.99% ，较去年同期的47.81%增加2.18%；累计产乙醇57.4亿升
，较去年同期的64.76亿升减少7.36亿升，同比降幅达11.36%；累计产糖量为695.4万吨 ，较去年同期的787万吨减少91.6万吨
，同比降幅达11.64%。

　　2.3 后续印度食糖平衡表上再出利多的可能性很低

　　印度糖和生物能源制造商协会（ISMA）称，截至5月15日 ，印度糖产量已达2574.4万吨
，只有两家糖厂依然运转 。根据ISMA的说法，仍在运转的两家糖厂位于泰米尔纳德邦 ，那里的主要压榨工作仍在进行中
。为了增加产量
，南卡纳塔克邦和泰米尔纳德邦的几家糖厂预计将在特殊的压榨季节（通常从2025年6月7月持续到9月）恢复运营。

　　从历史上看，卡纳塔克邦和泰米尔纳德邦的在这段特殊压榨期会贡献大约40-50万吨糖 。

　　印度2024/25榨季食糖净产量约在2610-2620万吨
。其中包括到5月中期之前生产的2574.4万吨 ，以及泰米尔纳德邦和卡纳塔克邦在特别压榨季预计生产的40-50万吨。

　　印度本榨季的年初糖公开库存为800万吨 。考虑到2800万吨的国内消费量预估，以及至多90万吨的出口量预估
，年末库存预计将在520-530万吨
。缓冲库存合适，能确保该国有足够的食糖库存来满足其国内需求。

　　三、国内白糖供需格局分析

　　3.1 我国食糖进口有放量的趋势

　　据海关总署公布的数据显示 ，2025年4月份我国进口食糖13万吨
，同比增加7.57万吨 。2025年1-4月份我国进口食糖27.84万吨，同比减少97.91万吨 ，降幅77.86%。2024/25榨季截至4月
，我国进口食糖174.01万吨，同比下降137.73万吨 ，降幅44.18%
。2025年4月份我国进口糖浆和预混粉（含税则号1702.90 、2106.906）合计8.54万吨
，同比减少10.60万吨。

　　据海关总署公布的数据显示，2025年5月份我国进口食糖35万吨 ，同比增加33.31万吨 。2025年1-5月份我国进口食糖63.32万吨
，同比减少64.12万吨，降幅50.31%
。2024/25榨季截至5月 ，我国进口食糖209.50万吨，同比下降103.93万吨
，降幅33.16%。

　　3.2 二季度国内食糖销售进度偏快

　　进口大幅下降，国产糖市场份额随之增加 ，形成替代消费
，各产区销糖率显著提升 。据中国糖业协会数据显示，截至2025年4月底 ，2024/25年制糖期除云南省有15家糖厂生产外
，其他省（区）糖厂均已全部停机
。截止4月底本制糖期全国共生产食糖1110.72万吨，同比增加115.33万吨 ，增幅11.59%。全国累计销售食糖724.46万吨
，同比增加149.81万吨，增幅26.07%；累计销糖率65.22%（近25个制糖期以来同期最高） ，同比加快7.49个百分点 。

　　截至2025年5月底
，2024/25年制糖期食糖生产已全部结束
。本制糖期全国共生产食糖1116.21万吨，同比增加119.89万吨 ，增幅12.03%。全国累计销售食糖811.38万吨，同比增加152.1万吨
，增幅23.07%；累计销糖率72.69%，同比加快6.52个百分点 。销糖进度偏快 ，为糖价提供支撑
。新增工业库存304.83万吨
，同比减少32.21万吨，环比下降21.08% ，处于近五年同期相对较低水平
，库存压力不大。随着天气越来越热，夏季冷饮消费启动 ，对食糖需求形成季节性驱动
，或将进一步推动库存去化，但是后续进口到港放量又可能影响国产糖消化节奏 ，持续关注夏季消费旺季展开情况以及进口到港节奏 。

　　3.3 原糖走低则国内配额外进口利润持续

　　近期
，配额外进口利润有所收窄，但仍保持在700元/吨的进口利润以上 ，按照原糖16.5美分，汇率7.18美分测算的话
，目前的配额外进口糖加工成本在5700左右，和国内的现货价格比有很大的利润空间 ，而且和国产糖竞争的话有很大的弹性。

　　四、后市展望

　　伊以冲突带来的宏观大利好推动了很多商品触底反弹
，尤其是长期处于跌势的品种，在这轮地缘冲突下更是给了多头的信心 ，但却没有对国内外糖价造成很大的利多
，特别是原糖，并没有涨幅很大 ，整体还是没有突破通道线上轨
。而当下伊以达成停火协议
，宏观氛围陡然转弱，在此背景下 ，内外糖价有很大可能会被动向下
，但下方空间在哪儿，可能会锚定配额外加工成本 ，当然这是个动态变化的过程，如果原糖再次下跌
，配额外加工成本就会到5600元/吨以下甚至是5500元/吨，同时6-8月我国进口糖处于季节性放量的阶段 ，何况2025年1-4月份进口量一直在受到控制
，目前原糖价格一跌再跌，加工糖厂有足够利润空间去进口 ，对国内的现货价格也会形成一种打压。